資本市場(chǎng)從不缺乏創(chuàng)新的資本運(yùn)作。通過定增和表決權(quán)設(shè)置，百億市值的贏合科技和國企標(biāo)桿上海電氣創(chuàng)新的完成了一次資本運(yùn)作。這起案例還具有深遠(yuǎn)的意義，即國企和民企共同探索資產(chǎn)證券化的“混改”之路……

交易架構(gòu)打造“混改”樣本

實(shí)際上，這次創(chuàng)新的資本架構(gòu)分兩步走，戰(zhàn)略入股和參與定增。

第一步，贏合科技的控股股東、實(shí)控人王維東、許小菊夫婦擬將其持有的9.73%公司股份以9.59億元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給上海電氣。股份轉(zhuǎn)讓完成后，雙方將對(duì)贏合科技董事會(huì)進(jìn)行改組。同時(shí)王維東、許小菊夫婦也將放棄其持有公司剩余全部股票的表決權(quán)，直至上海電氣在公司的持股比例超出王維東、許小菊夫婦不低于10%。

第二步，贏合科技披露定增方案，上海電氣擬認(rèn)購其新發(fā)行的6768.06萬股，全部交易完成后，上海電氣的持股比例將上升至23.50%。至此，上海電氣完成入主，上海市國資委將成為贏合科技新的實(shí)際控制人。

上市公司易主，國有資本收購股份掌握控制權(quán)，這在資本市場(chǎng)上比較常見。在收購“易主”后，上市公司的生產(chǎn)效率是否真正實(shí)現(xiàn)了革新，業(yè)績是否能持續(xù)提升?諸多的案例表明，既有成功者，也有失意人。

就失意人而言，變更了上市公司股權(quán)架構(gòu)后，但遲遲無法將經(jīng)營引上快車道，創(chuàng)造更多的經(jīng)濟(jì)盈余。就算動(dòng)用各路經(jīng)濟(jì)精英，改組董事會(huì)和管理層，仍難解決上市公司新涌出來的問題。究其原因，“新人”很難掌握公司所有的經(jīng)營信息，上市公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移最終演變成“熵增”的結(jié)果——陷入混亂。

所以，上市公司的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓并非資本運(yùn)作的目的，資本方真正應(yīng)思考該如何提升上市公司的全要素生產(chǎn)效率，增加利潤。

贏合科技此次引入上海國資的“混改”運(yùn)作，恰好提供了一個(gè)標(biāo)桿案例。歸根結(jié)底，贏合科技的股權(quán)架構(gòu)有非常巧妙的產(chǎn)權(quán)合約安排——(國資控制)所有權(quán)和(原實(shí)控人團(tuán)隊(duì))經(jīng)營權(quán)的分離，同時(shí)，贏合科技原實(shí)際控制人王維東先生和許小菊女士仍持有較大比例的股份。所以，盡管上海電氣成為了贏合科技的控股股東，但上市公司的管理層仍然保持了原有配置，在管理機(jī)制上保留了民企的原有優(yōu)勢(shì)。

這一產(chǎn)權(quán)分離淡化了(國資)所有權(quán)對(duì)(民企)經(jīng)營權(quán)的約束，這一設(shè)置符合現(xiàn)代企業(yè)治理的要求，企業(yè)經(jīng)營者根據(jù)市場(chǎng)價(jià)格信號(hào)，更有效配置資源以創(chuàng)造盈余;國資實(shí)際控制人按股比分配生產(chǎn)者盈余，以實(shí)現(xiàn)國有資產(chǎn)的保值增值……

實(shí)際上，這就回答了上海電氣入主后要基本保持贏合科技原有管理層的經(jīng)濟(jì)意義。作為上海電氣在自動(dòng)化領(lǐng)域的核心公司和其在A股鋰電領(lǐng)域布局的唯一上市平臺(tái)，贏合科技也將獲得更多的資源傾斜。

要素重整形成協(xié)同優(yōu)勢(shì)

在過往產(chǎn)權(quán)制度的安排中，要素效率難提升也是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)激勵(lì)的不足。經(jīng)濟(jì)激勵(lì)的重要性不言而喻，上市公司盈余的分配將直接影響經(jīng)營者的積極性。在贏合科技的“混改”案例中，王維東團(tuán)隊(duì)放棄實(shí)際控制權(quán)后，又如何獲得作為經(jīng)營者的激勵(lì)?

在本次交易中，除了慣常的業(yè)績對(duì)賭外，還設(shè)置了針對(duì)管理層的超額獎(jiǎng)勵(lì)。公司若在未來3年完成13.44億元?dú)w母凈利潤的基礎(chǔ)上，可對(duì)超額業(yè)績部分提取20%~30%的獎(jiǎng)勵(lì)。在激勵(lì)團(tuán)隊(duì)的同時(shí)，也足見管理層對(duì)公司未來發(fā)展的信心。更為關(guān)鍵的是，贏合科技原實(shí)際控制人王維東先生和許小菊女士仍持有較大比例的股份，每年的股息分紅以及市值提升仍將依賴上市公司的業(yè)績。

此外，贏合科技的“混改”模式重新安排了產(chǎn)權(quán)合約，解決了資源由誰配置的問題。上海國資的入主主要解決資源怎么配置的問題，即要素重組后的增量創(chuàng)造。要素重組，大型國資和知名民企的產(chǎn)業(yè)整合，完成供應(yīng)鏈的價(jià)值重塑。從過往的案例來看，“資本+產(chǎn)業(yè)”是兩條腿走路，缺一不可。若只有資本，則難提升效率;若只有產(chǎn)業(yè)，又難解決再生產(chǎn)過程中資本不足的問題。

贏合科技的“混改”就著重解決資本和產(chǎn)業(yè)的要素配置難題。實(shí)際上，在各自的行業(yè)領(lǐng)域，雙方具有產(chǎn)業(yè)鏈一體化的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，要素增值并非大問題。

一方面，雙方能在生產(chǎn)端進(jìn)行廣泛的技術(shù)和業(yè)務(wù)、以及供應(yīng)鏈的合作。上海電氣作為中國較大的綜合性裝備制造企業(yè)集團(tuán)之一，致力成為全球領(lǐng)先的自動(dòng)化設(shè)備及智能制造系統(tǒng)解決方案提供商，打造智能制造整體解決方案能力。贏合科技則掌握了鋰電裝備各環(huán)節(jié)的核心技術(shù)，是國內(nèi)少數(shù)可以打通前、中、后端并提供整線解決方案的鋰電設(shè)備企業(yè)，與上海電氣集團(tuán)在新能源領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局高度契合。

上海電氣的自動(dòng)化技術(shù)，贏合科技的鋰電裝備核心技術(shù)，這是雙方的比較優(yōu)勢(shì)，同時(shí)也是市場(chǎng)的稀缺生產(chǎn)要素。據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，上海電氣的自動(dòng)化技術(shù)具有很高的技術(shù)門檻，長年累月的積累才能達(dá)成現(xiàn)有的工藝。同樣，鋰電產(chǎn)業(yè)的供應(yīng)商也是要經(jīng)過市場(chǎng)長久的考驗(yàn)，具有領(lǐng)先的國際競(jìng)爭(zhēng)力。上海電氣的入主，除了可以幫助贏合科技在鋰電智能裝備領(lǐng)域繼續(xù)做大做強(qiáng)外，雙方還可合力推進(jìn)自動(dòng)化智能制造領(lǐng)域的縱深發(fā)展及橫向擴(kuò)張。

另一方面，二者能在市場(chǎng)端進(jìn)行客戶整合與全球化拓展，這也恰好正是上海電氣的優(yōu)勢(shì)。上海電氣持有德國MANZ19.67%股權(quán)，后者是德國高科技設(shè)備領(lǐng)域的知名上市公司，主要業(yè)務(wù)包括光伏、3C和鋰電自動(dòng)化設(shè)備等。根據(jù)中泰證券研報(bào)，目前公司海外客戶主要是LG、三星和特斯拉，未來除了和MANZ聯(lián)合深耕三大客戶之外，也存在聯(lián)合拓展歐洲重要鋰電企業(yè)以及海外的3C自動(dòng)化設(shè)備客戶的可能性。

來源:每日經(jīng)濟(jì)新聞

圖片來源：找項(xiàng)目網(wǎng)

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