就在天津等地國資企業(yè)開啟“混改總動(dòng)員”的同時(shí)，A股產(chǎn)業(yè)型民資公司也正成為多地國資相中的標(biāo)的，通過國資入主等方式向混改平臺(tái)轉(zhuǎn)變。被業(yè)內(nèi)視為繼2018年國資紓困入主上市公司熱潮之后，國資入主正在開啟2.0版本。

與上一輪國資入主熱潮不同，“協(xié)議轉(zhuǎn)讓+定向增發(fā)”模式的市場熱度正在快速抬升。有投行人士認(rèn)為，這有利于盡快實(shí)現(xiàn)標(biāo)的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，同時(shí)表明，上市公司的持續(xù)經(jīng)營和可持續(xù)發(fā)展能力日趨成為核心考量。業(yè)內(nèi)預(yù)計(jì)，2021年，地方國有資本對民營企業(yè)的增資注資，對其大股東的股權(quán)承接，甚至控股權(quán)易主仍然有望延續(xù)較大規(guī)模。

產(chǎn)業(yè)型民資公司成混改平臺(tái)

開年以來，國資入主民營A股公司迅速進(jìn)入新高潮，本地入主和異地收購成為兩條重要路徑。

本地國資入主的最新案例為蘭州乳業(yè)公司莊園牧場，這家公司登陸A股剛滿3年便將“委身”國資。1月25日，莊園牧場實(shí)控人馬紅富及莊園投資股東胡開盛籌劃分別以4.16億元、1120.12萬元的交易對價(jià)，將合計(jì)持有的莊園投資3200萬股股份(占總股本的13.22%)轉(zhuǎn)讓給甘肅省農(nóng)墾集團(tuán)。若交易成功，加上甘肅農(nóng)墾集團(tuán)去年底所認(rèn)購的公司非公開發(fā)行3793萬股股份(占總股本比例為16.23%)，甘肅農(nóng)墾集團(tuán)的持股比例將達(dá)到29.45%，從而成為莊園牧場控股股東，甘肅省國資委也成為公司實(shí)際控制人。

國資異地收購也在快速推進(jìn)。今年元旦剛過，佛山瀾海瑞盛就啟動(dòng)受讓青島上市公司東軟載波股東崔健、胡亞軍、王銳轉(zhuǎn)讓的10.37%公司股份，連同此前的大宗交易受讓，將成為東軟載波控股股東，佛山市南海區(qū)國有資產(chǎn)監(jiān)督管理局也晉位公司實(shí)際控制人。

此外，包括四川公司三泰控股、湖北公司華燦光電等在內(nèi)，也都從開年以來快速推進(jìn)國資入主事宜。這一輪國資入主的新高潮，可以視為2020年國資收購A股公司熱潮的延續(xù)。2020年以來，有接近50家上市公司實(shí)際控制人由無控制人、個(gè)人控股變更為具有國資背景的企業(yè)，變更數(shù)量創(chuàng)6年來新高。

在中信證券投行部王燦(化名)看來，國資入主A股民營公司正在迎來2.0版本。“除了數(shù)量上的井噴，更值得關(guān)注的是國資入主緣由。”王燦說，“與往年因經(jīng)營困難、大股東高比例質(zhì)押等原因不同，從去年開始，已經(jīng)出現(xiàn)越來越多地方國資主動(dòng)出擊成為A股民營公司重要股東的案例。”

佐力藥業(yè)是其中代表之一。去年以來，浙醫(yī)健集團(tuán)曾籌劃受讓佐力藥業(yè)實(shí)控人俞有強(qiáng)所持上市公司15%的股份，并擬認(rèn)購上市公司非公開發(fā)行股票，不過在去年9月，這場浙江省國資委將成為上市公司實(shí)際控制人的運(yùn)作按下暫停鍵。但同時(shí)，德清縣的現(xiàn)代大型國有企業(yè)集團(tuán)德清文旅集團(tuán)火速“補(bǔ)位”， 籌劃通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式成為公司第二大股東。由此，佐力藥業(yè)被視為兩級(jí)國資先后相中的混改平臺(tái)。

在國資入主A股公司再掀高潮的背景下，部分地方國資的證券化率開始走高。以浙江為例，從2020年開始，包括鎮(zhèn)海股份、唐德影視、浙文互聯(lián)等公司相繼宣布易主國資。這與此前浙江省所確定的國資改革目標(biāo)密不可分。早在2018年，浙江省曾作出規(guī)劃，到2020年，浙江省國有經(jīng)濟(jì)質(zhì)量和效益位居全國前列，資產(chǎn)、營收規(guī)模“千億級(jí)”企業(yè)達(dá)10家以上，國有控股上市公司達(dá)65家左右。這也加快了浙江國資入主A股公司的步伐。

國資入主呈現(xiàn)新特征

隨著注冊制IPO的推進(jìn)，以及國資入主潮起，部分地方省屬國有控股上市公司平臺(tái)正在快速增長，帶動(dòng)了當(dāng)?shù)貒�資企業(yè)資產(chǎn)證券化率的抬升。但是，從不少省份所設(shè)立的資產(chǎn)化率目標(biāo)來看，多地國資的任務(wù)依然較重。

光大銀行金融分析師周茂華預(yù)計(jì)，2021年，地方國有資本對民營企業(yè)的增資注資，對其大股東的股權(quán)承接，甚至控股權(quán)易主，仍然有望延續(xù)較大規(guī)模。

國資入主正呈現(xiàn)一些新特征。從國資所相中的標(biāo)的來看，創(chuàng)業(yè)板和中小板公司占據(jù)絕對優(yōu)勢;同時(shí)，與此前北京國資相中金一文化(貴金屬工藝品)等不同，多地國資越來越重視戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)這一賽道，體現(xiàn)出多地國資對于中小型民營企業(yè)的扶持態(tài)度和產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)的迫切愿望。通過借助國有資本的資源優(yōu)勢，新型行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)有望得到規(guī)模擴(kuò)張發(fā)展機(jī)會(huì)。

從民資上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓方式以及入主價(jià)格來看，也折射著國資入主2.0時(shí)代的不同點(diǎn)。從去年到今年初的案例來看，“協(xié)議轉(zhuǎn)讓+定向增發(fā)”模式的市場熱度正在快速提高，無論是正在推進(jìn)的莊園牧場控股權(quán)轉(zhuǎn)讓，還是佐力藥業(yè)等公司此前籌劃的國資入主方案，都采用了這一模式。王燦認(rèn)為，這有利于盡快實(shí)現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

不過在此過程中，協(xié)議轉(zhuǎn)讓的溢價(jià)水平通常會(huì)高于定向增發(fā)。王燦解釋，這主要是因?yàn)槎ㄏ蛟霭l(fā)的過程及結(jié)果會(huì)影響到上市公司股東的權(quán)益，并且會(huì)受到監(jiān)管部門對價(jià)格的約束等。而在協(xié)議轉(zhuǎn)讓過程中，由于參與雙方直接交易，且不會(huì)受到二級(jí)市場換手率等因素的影響，交易價(jià)格往往會(huì)有所提高。

周茂華指出，從本輪國資入主熱潮來看，一些有經(jīng)營、有產(chǎn)業(yè)的上市公司，通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓+定向增發(fā)方式，引入國資成為大股東，原實(shí)控人反而退位二股東，使民資上市公司越來越呈現(xiàn)出成為混改平臺(tái)的新特征。這表明，上市公司的持續(xù)經(jīng)營和可持續(xù)發(fā)展正在成為核心考量，而非單純的買殼賣殼交易。

入主后運(yùn)作提速

在王燦看來，對入主標(biāo)的可持續(xù)性經(jīng)營的關(guān)注，可以視為對上一輪國資紓困熱潮中國資入主模式的優(yōu)化。

回溯2018年之際，面臨部分民營上市公司的流動(dòng)性危機(jī)和高比例股權(quán)質(zhì)押，不少地方國資開啟了紓困大潮。有的公司在紓困中久旱逢甘霖，也有的公司在迷惘中燈火下樓臺(tái)。通過兩年多的時(shí)間證明，部分原來國資收購的上市公司正在出現(xiàn)消化不良，不僅沒有實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)增值，反而拖累了國資運(yùn)營，多地相繼出現(xiàn)了四川國資收購ST網(wǎng)力后被立案調(diào)查、北京國資收購金一文化后標(biāo)的公司巨虧等代表性案例。

而在本輪國資入主大潮中，“安全墊”正在明顯增高。以甘肅國資入主莊園牧場為例，公司董事長馬紅富就承諾，上市公司2021年至2023年實(shí)現(xiàn)凈利潤分別不低于5200萬元、5900萬元、6700萬元。

此外，2.0時(shí)代的國資入主擔(dān)綱著為實(shí)體經(jīng)濟(jì)壓艙的重要作用。在國資日趨主動(dòng)的背景下，此前市場所擔(dān)心的入主之后的機(jī)制問題也在趨于舒緩。以華燦光電為例，今年1月下旬，珠海華發(fā)實(shí)體產(chǎn)業(yè)投資控股有限公司籌劃通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式拿下華燦光電14.44%股權(quán)，將其持股比例進(jìn)一步提升至24.87%，成為公司第一大股東。本次收購?fù)瓿珊螅�華實(shí)控股有意通過改組上市公司董事會(huì)控制上市公司，如華實(shí)控股提名當(dāng)選的董事席位可占半數(shù)以上，上市公司控股股東將變更為華實(shí)控股，實(shí)際控制人將變更為珠海市國資委。就在國資入主的消息敲定后不久，華燦光電就推出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，擬授予的股票期權(quán)數(shù)量為2244萬股，激勵(lì)對象高達(dá)325人，成為華燦光電上市以來范圍最廣、金額最高的一次激勵(lì)行為。

“在市場的普遍認(rèn)知中，國企通常具有規(guī)模大、融資能力強(qiáng)、抗風(fēng)險(xiǎn)能力高的優(yōu)勢，民企則運(yùn)行機(jī)制更加市場化、強(qiáng)調(diào)資本運(yùn)作、船小好調(diào)頭等優(yōu)勢。因此，從2018年國資紓困大潮拉開開始，就有一種擔(dān)心指向國資資源配置效率相對低下和由此導(dǎo)致的企業(yè)活力下降等問題。”王燦說，“隨著新一輪國資入主熱潮越來越多的實(shí)踐，這種擔(dān)心正在快速化解。日后的實(shí)踐會(huì)越來越多地證明，國資與民企完全可以在競爭中創(chuàng)新，在融合中碰撞新火花，有望使整個(gè)市場在原有基礎(chǔ)上提升一個(gè)層次。”

來源:證券時(shí)報(bào)

圖片來源：找項(xiàng)目網(wǎng)

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