01、并購重組的研究背景

通往資本市場的“華山路”已非一條單行道。通過被上市公司并購或兼并，即是實現(xiàn)資產(chǎn)證券化、搶灘登陸資本市場的一條新興通衢。部分IPO排隊企業(yè)面臨不再滿足IPO標準的可能，或不愿繼續(xù)排隊，而選擇被并購的方式實現(xiàn)資產(chǎn)證券化。

并購重組是企業(yè)做大做強的必經(jīng)之路，也是資本市場的一項重要功能。從并購重組的角度進行股票研究非常有趣，其對研究員提出了“非一般”的要求：不但要對宏觀經(jīng)濟轉(zhuǎn)型方向以及公司的基本面有深入了解，更要能夠把握差異化的商業(yè)模式以及分析企業(yè)家的內(nèi)心想法。

中國經(jīng)濟步入新常態(tài)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的過程是緩慢的、痛苦的。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)面臨產(chǎn)能過剩，卻仍承擔(dān)大量社會責(zé)任，使得出清緩慢。新興產(chǎn)業(yè)早期需要較大資本投入，傳統(tǒng)的評價指標如盈利能力、現(xiàn)金流難以較快有所表現(xiàn)。在此背景下，從傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)到新興產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型面臨較大阻力。資本市場在經(jīng)濟轉(zhuǎn)型過程中具有著重要的推動作用。由于中國上市制度的限制，A股市場新興產(chǎn)業(yè)的投資標的具有稀缺性，從而使得其估值相對海外市場更高。大量傳統(tǒng)行業(yè)的上市公司面臨主業(yè)增長乏力等困局，使得估值降低，市值縮減。這兩方面的因素共同推動了上市公司通過并購重組的方式涉足、乃至轉(zhuǎn)型新興產(chǎn)業(yè)。從這個角度來看，并購重組的紅利是資本市場的紅利，也是中國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來的紅利。

再回到企業(yè)內(nèi)部，并購重組實際上也是對公司商業(yè)模式的重構(gòu)。通過并購重組的方式，改變原有利益相關(guān)者之間的交易結(jié)構(gòu)即商業(yè)模式(包括定位、業(yè)務(wù)系統(tǒng)、盈利模式、關(guān)鍵資源能力、現(xiàn)金流結(jié)構(gòu)等)，而商業(yè)模式的改變導(dǎo)致企業(yè)價值隨著發(fā)生變化。創(chuàng)造或者重構(gòu)商業(yè)模式的辦法很多，對于一個已經(jīng)在行業(yè)內(nèi)有一定地位的上市公司來言，如何去應(yīng)對競爭中碰到的差異化商業(yè)模式這個難題，并購重組無疑是實現(xiàn)商業(yè)模式重構(gòu)的不二法門。

但并購重組相關(guān)投資機會的挖掘卻并不容易。這不像傳統(tǒng)的公司基本面分析，已經(jīng)具備了一套相對成熟、普適的研究方法和體系。因為并購重組的不確定性較大，幾乎每一個案例都有其獨特之處。前瞻性地預(yù)見并購重組投資機會要求分析師基于行業(yè)未來發(fā)展趨勢、公司經(jīng)營情況和商業(yè)模式進行分析;此外，公司經(jīng)營者的理念、企業(yè)的運作效率、執(zhí)行能力也對于轉(zhuǎn)型的節(jié)奏具有重大影響。產(chǎn)業(yè)資本、風(fēng)險投資、私募股權(quán)投資機構(gòu)的動向亦在一定程度上影響了公司轉(zhuǎn)型的步伐。因此，對于并購重組的研究是多角度的，其需要超越傳統(tǒng)證券研究體系的新思路。

02、并購原理

一、概念

企業(yè)并購即兼并與收購的統(tǒng)稱，是一種通過轉(zhuǎn)移公司所有權(quán)或控制權(quán)的方式實現(xiàn)企業(yè)資本擴張和業(yè)務(wù)發(fā)展的經(jīng)營手段，是企業(yè)資本運作的重要方式。

1、并購的實質(zhì)是一個企業(yè)取得另一個企業(yè)的資產(chǎn)、股權(quán)、經(jīng)營權(quán)或控制權(quán)，使一個企業(yè)直接或間接對另一個企業(yè)發(fā)生支配性的影響。并購是企業(yè)利用自身的各種有利條件，比如品牌、市場、資金、管理、文化等優(yōu)勢，讓存量資產(chǎn)變成增量資產(chǎn)，使呆滯的資本運動起來，實現(xiàn)資本的增值。

2、兼并通常是指一家企業(yè)以現(xiàn)金、證券或其他形式取得其他企業(yè)的產(chǎn)權(quán)，并使其喪失法人資格或改變法人實體的行為。

3、收購是指企業(yè)用現(xiàn)金、債券、股權(quán)或者股票購買另一家企業(yè)的部分或全部資產(chǎn)或股權(quán)，以獲得企業(yè)的控制權(quán)。

4、并購對象有資產(chǎn)、股權(quán)與控制權(quán)

5、并購方式包括兼并、收購、合并、托管、租賃、產(chǎn)權(quán)重組、產(chǎn)權(quán)交易、企業(yè)聯(lián)合、企業(yè)拍賣、企業(yè)出售等。

03、并購流程

A、準備階段

1、明確并購動機和目的：企業(yè)首先應(yīng)明確為何要進行并購，通過并購想達到什么目的。企業(yè)并購的動機一般不外乎擴大市場份額、排擠競爭對手、提高利潤率、分散投資風(fēng)險、獲取品牌和銷售渠道等。

2、制定并購戰(zhàn)略：在制定并購戰(zhàn)略時，要選定目標公司的行業(yè)及其產(chǎn)品、目標公司所在的國家及目標公司的規(guī)模(銷售額和稅前利潤)，并對目標公司產(chǎn)品的銷售市場及產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景進行全面的分析，在此基礎(chǔ)上初步設(shè)定并購成本，策劃一個大致的并購方案。

3、成立內(nèi)部并購小組：內(nèi)部并購小組應(yīng)由公司領(lǐng)導(dǎo)掛帥、各有關(guān)部門領(lǐng)導(dǎo)組成，以保障快速應(yīng)變和決策及對外聯(lián)絡(luò)的暢通。

4、選擇并購?fù)顿Y總顧問：一般選擇知名的咨詢公司或、會計公司律師事務(wù)所擔(dān)任并購?fù)顿Y總顧問(lead advisor)，如系大型跨國并購，需聘請投資銀行擔(dān)任并購總顧問。

B、談判階段

1、尋找目標公司：一般需與并購總顧問簽約，委托其在規(guī)定的期限內(nèi)尋找目標企業(yè)。

2、與并購總顧問討論初選名單，從中篩選出3至5家較為理想的目標公司。

3、摸底：讓并購總顧問出面了解目標公司的股東背景、股權(quán)分配和董事會意向及心理價位等情況，并向股東發(fā)出正式的接洽邀請。

4、第一次談判：聘請稅務(wù)、審計顧問和律師參加與目標公司的談判。

5、簽訂并購意向書(Letter of Intent)：意向書內(nèi)容包括并購意向、非正式報價、保密義務(wù)和排他性等條款。意向書一般不具法律效力，但保密條款具有法律效力，所有參與談判的人員都要恪守商業(yè)機密，以保證即使并購不成功，并購方的意圖不會過早地被外界知道，目標公司的利益也能得到維護。

6、制定對目標企業(yè)并購后的業(yè)務(wù)整合計劃(Business Plan)：整合計劃包括對目標公司并購后的股權(quán)結(jié)構(gòu)、投資規(guī)模、經(jīng)營方針、融資方式、人員安排等內(nèi)容。整合計劃是贏得政府擔(dān)保和商業(yè)銀行貸款的關(guān)鍵因素。

7、開展盡職調(diào)查(Due Diligence)：從財務(wù)、法律、技術(shù)和稅務(wù)等方面對目標公司進行資產(chǎn)評估與財務(wù)審查，摸清目標公司的負債結(jié)構(gòu)與償還能力、盈利來源與前景等真實情況，以降低并購風(fēng)險。在開始做盡職調(diào)查前，應(yīng)準備好給目標公司的問題清單，并協(xié)商好進入資料室及實地考察的時間。

8、與目標公司股東談判，討論盡職調(diào)查報告，起草并購協(xié)議。

C、簽約、成交階段

買賣雙方就并購合同達成一致后，即可安排合同的簽署時間和地點等細節(jié)。并購有限責(zé)任公司的合同文本需經(jīng)德公證機關(guān)公證。

并購合同應(yīng)對資產(chǎn)移交手續(xù)有明確的規(guī)定。并購方一般先將合同款項匯入公證師的帳下，待全部資產(chǎn)和文件經(jīng)清點和核準無誤后，方通知公證師付款，同時將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到并購方名下。按德國法律規(guī)定，資產(chǎn)只有經(jīng)過正式的移交才能變換所有人。至此，并購才算正式結(jié)束(Closing)。

企業(yè)在并購過程中進行風(fēng)險規(guī)避只要做好兩個方面就可以了，一是盡職調(diào)查要細;二是簽訂合同的內(nèi)容要全面周全。

04、戰(zhàn)略升級

并購作為公司金融的終極體現(xiàn)形式，是公司最重要的戰(zhàn)略交易。并購重組能夠從根本上改變一個公司，對公司的興衰周期產(chǎn)生強烈的沖擊，可以使處于價值流出階段的行業(yè)向價值穩(wěn)定和價值流入階段轉(zhuǎn)變，從而實現(xiàn)轉(zhuǎn)型升級和產(chǎn)業(yè)突圍。

源創(chuàng)財經(jīng)持續(xù)關(guān)注世界一流的財務(wù)管理實踐與發(fā)展歷程，希望通過本文與您共同探尋企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展要求下的并購重組破局之道。

二、鑒往知來：財務(wù)的主要演進方向

伴隨著時代變化與企業(yè)發(fā)展，我們認為，財務(wù)管理將逐漸“從財務(wù)走向業(yè)務(wù)、從會計走向管理、從數(shù)據(jù)走向價值、從規(guī)范走向智能”。

1、從財務(wù)走向業(yè)務(wù)

財務(wù)是服務(wù)于業(yè)務(wù)發(fā)展的，因此不能脫離于業(yè)務(wù)單獨存在。然而隨著企業(yè)規(guī)模擴大以及管理層級增多，財務(wù)工作與業(yè)務(wù)逐漸發(fā)生脫節(jié)和隔離。此時財務(wù)管理應(yīng)該回歸本源，推動財務(wù)管理和業(yè)務(wù)運營的一體化，基于安永業(yè)財管理框架將業(yè)財融合的工作與要求貫穿業(yè)務(wù)流程、運營管控、組織運作、制度政策與系統(tǒng)數(shù)據(jù)等各個層面，真正實現(xiàn)為業(yè)務(wù)發(fā)展與管理決策提供有業(yè)務(wù)深度的洞察與分析。

2、從會計走向管理

傳統(tǒng)會計角色主要注重于事后的記錄、報告和合規(guī)管理;而企業(yè)發(fā)展和業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型需要財務(wù)更多發(fā)揮管理角色，更關(guān)注于企業(yè)的戰(zhàn)略運營與績效實現(xiàn)的過程。管理角色需要會計做好信息記錄、報告和合規(guī)管控，并將會計角色深化應(yīng)用于管理之中，從而實現(xiàn)信息的互通和增值�；�于安永管理會計框架體系(“6層2庫1體系”)，整合管理會計相關(guān)領(lǐng)域的工作與應(yīng)用，可以幫助財務(wù)完成從會計走向管理的角色轉(zhuǎn)變。

基于這一框架體系，源創(chuàng)財經(jīng)幫助客戶：

1)解讀整體戰(zhàn)略規(guī)劃，對標業(yè)界領(lǐng)先實踐，評估自身財務(wù)管理成熟度，定義什么是卓越的財務(wù);

2)設(shè)計其所適用的財務(wù)轉(zhuǎn)型發(fā)展體系，通過洞察戰(zhàn)略發(fā)展與變革驅(qū)動、識別利益相關(guān)者訴求，提煉形成其未來財務(wù)轉(zhuǎn)型的目標;圍繞企業(yè)長期價值，確立組織變革與創(chuàng)新文化，構(gòu)建與企業(yè)發(fā)展相適配的管控體系和運營體系，以管數(shù)據(jù)、管資金、管資源、管項目為抓手，以數(shù)字化技術(shù)賦能，建立一套卓越的財務(wù)核心能力體系，明確轉(zhuǎn)型之后的財務(wù)職能切分;

3)重新設(shè)計短期、中長期、遠期的轉(zhuǎn)型實現(xiàn)路徑，并通過綜合結(jié)果與過程、定量與定性的全面評價，準確衡量財務(wù)轉(zhuǎn)型實施成效。

來源:互聯(lián)網(wǎng)

圖片來源：找項目網(wǎng)

并購重組